【编者按】自2019年起，全球范围内基金行业刮起监管旋风。两大热门基金设立地开曼群岛、英属维尔京群岛在国际组织的压力下，顺应国际监管趋势，陆续推出经济实质法、封闭式基金监管法案，打击规避税法行为，并将为数众多的封闭式私募基金纳入监管体系；中国香港于2019年7月亦开始酝酿其针对私募基金的全新有限合伙制，并已正式提交立法会讨论；新加坡在基金设立地的争夺战中也开始发力，其全新的《可变资本公司法》（The Variable Capital Company Act）于2020年1月4日起生效，意图为基金管理人提供新型架构选择。
中国证券投资基金业协会致力于加强管理人信义义务和防范利益冲突，2018年底发布了新的《私募投资基金管理人登记须知》，2019年底发布了新的《私募投资基金备案须知》。信义义务是资产管理业的基石，其核心要义是管理人要将投资者利益放在首位。履行信义义务的重要内容是信息披露和防范利益冲突。基金管理人、托管人和相关服务机构应当识别并管理业务过程中可能出现利益冲突事项，并应始终忠实于投资者利益，将投资者利益放在首位，防范和管理利益冲突。当前，在国内私募基金市场中，要集中精力解决好私募基金“伪资管”及利益冲突问题。
本文梳理了美国、欧洲、中国香港和新加坡等境外基金行业监管规则中涉及利益冲突的相关规定，其中关于利益冲突方的范围、利益冲突情形和防范措施对我国私募基金防范利益冲突亦有借鉴意义。相较于欧洲和香港地区对利益冲突的情形进行具体规定，美国和新加坡在法律法规层面给予私募基金较大的灵活运作空间。纵观上述各大资产管理和金融服务业发达地区的监管措施，尽管各有侧重，但无不重视信息披露，可见透明的信息披露制度是防范利益冲突最重要的保障措施。
一、美国投资基金利益冲突监管规则
（一）投资基金利益冲突监管体系
《1940年投资顾问法》第206条对投资顾问的信义义务（fiduciary duty）作了原则性规定，具体监管标准则主要以解释和判例的形式体现。根据《1940年投资顾问法》，投资顾问作为其客户的受托人，承担着以客户的最大利益为出发点行事的根本义务。该项义务的关键是要求投资顾问全面公平地披露所有重要事实，并且应尽其最大努力识别、减轻或消除任何重大利益冲突。美国证券交易委员会（Securities Exchange Committee “SEC”）明确了《投资顾问法》第206条适用于所有投资顾问，无论其是否为联邦或州的注册投资顾问，所以《投资顾问法》第203条下豁免于注册及报告的特定投资顾问（Exempt Reporting Advisor）承担着与注册投资顾问（Registered Investment Advisor）相同的信义义务以及披露义务。
除了联邦法律法规，SEC作为美国投资基金及投资顾问的监管主体，要求应当履行登记义务的投资顾问在向SEC提交的ADV表格中披露相关利益冲突事项，例如，当投资顾问就其推荐的投资直接或间接地获得报酬时，须披露该等情形所产生的利益冲突的信息。但值得注意的是，ADV表格中要求的披露应当被视作对投资顾问披露准则的最低要求。
SEC的监管执行部门（资产管理分支）的负责人在2015年强调了将加强针对投资基金的利益冲突和信息披露的监管，并将加强对违反披露的相关主体采取的措施[1]。利益冲突是指什么？我们理解美国的联邦法律、SEC的指令或法院的判决书中没有给予其一个完整的定义，利益冲突在不同的语境中被以不同的方式使用。SEC表示应该把利益冲突看成是个人或公司有动机为一种利益服务而牺牲另一种利益或义务的情景。这可能意味着服务于公司的利益胜过客户的利益，或服务于一个客户的利益胜过其他客户，或其员工服务于自己的利益胜过服务公司或其客户的利益[2]。
（二）常见利益冲突及防范措施
将利益冲突之宽泛概念应用于投资基金领域时，美国常见（并且会在合伙协议中作出相关约定）的利益冲突情形通常包含投资顾问报酬、投资机会分配、共同投资、关联交易等。
1、投资顾问报酬[3]
如投资顾问或其关联方会因其推荐的特定投资而收到报酬，SEC要求投资顾问在ADV表格中向投资人详细披露存在的利益冲突。如表格的第2A部分第14项明确，当投资人以外的其他第三人因投资顾问向其客户提供特定投资建议或服务而给予其经济利益的，投资顾问须在表格中详尽描述该等安排，解释其中的利益冲突及处理该利益冲突的方式。例如，当投资顾问在代表客户选择托管人的过程中会收到托管人的介绍费，且该介绍费与托管财产的价值挂钩时，投资顾问须在ADV表格中披露该等事项的具体安排。
2019年7月12日，SEC发布了《证监会关于投资顾问行为标准的解释》（Commission Interpretation Regarding Standard of Conduct for Investment Advisers，“《解释》”），其中SEC举例说明，如果投资顾问仅仅披露其将收到其他类型的特定报酬是不够的，投资顾问需要进一步说明产生报酬的相应的安排以及该类安排可能引起的利益冲突[4]。
2、投资机会/共同投资分配
许多投资者会明确要求投资顾问说明投资机会是如何在该基金与其他基金之间，或如何在管理人发起的各独立账户之间进行分配的。有些投资人会要求在基金投资期间，该基金对管理人获得的符合其投资策略的投资机会享有优先权。另外，当基金发起人拥有多支投资策略交叉的基金，或单独设立后续基金时，投资机会可按照先前投资比例分配（但SEC不要求投资顾问必然按照投资比例向投资者分配投资机会）或由普通合伙人独自作出决定。SEC在《解释》中提到，投资顾问在不同投资者之间分配投资机会时必将面临利益冲突，降低该等风险以保证合规的一个重要方式是向每一受影响的投资者充分披露信息，使其可以作出知情投资或拒绝的决定[5]。
针对共同投资的问题，SEC特别强调指出，在不同投资者之间分配共同投资机会稍有不慎极可能造成重大利益冲突，并违反投资顾问的信义义务。虽然SEC并不要求投资顾问在不同投资者之间按投资比例分配共同投资机会，但是要求投资顾问向投资者披露诸如是否存在与其他投资者签署的共同投资附属协议以及其分配原则等信息[6]。
3、关联交易/关联方交易
关联交易会引发一系列的利益冲突，如估值、交易费用收取、报酬、信息披露等。通常情况下，关联交易在获得投资人咨询委员会（Advisory Committee）的批准后方可进行。基金及其投资公司在某些情况下可能会委托管理人、其关联方或者其员工提供相关服务（如交易服务、行政服务、资产管理服务、咨询服务等）。投资者通常要求这类委托和雇佣基于公平（体现市场价值）原则进行，并要求定期向投资人咨询委员会披露该等委托和雇佣。
（三）最有效的手段：案例法
美国在治理和缓解私募基金利益冲突方面最有效的手段之一是诉讼形成的案例法。美国作为一个普通法国家，法院的判例也构成法律的一部分。
2015年，美国著名资管公司旗下管理公司因两件未向基金及其有限合伙人详尽披露的事项被SEC起诉，并受到一千万美元的巨额罚款：（1）未披露其与基金被投资公司签订的监管协议（monitoring agreement）终止后有权加速向基金被投资公司收取未来监管费（monitoring fees）；（2）未披露尽管其与基金使用的律师事务所相同，但其所支付的律师费享有基金所不享有的折扣。SEC判定该管理公司未能及时有效地披露以上信息，所以构成了对投资者的“欺诈”，并且违反了《1940投资顾问法》第206条。SEC强调，未能披露或有效披露足够信息的行为并非一定需要带有“故意”成分，“疏忽”而导致的行为一样可能被认定为违反《1940投资顾问法》[7]。
二、欧洲另类投资基金利益冲突监管规则
（一）欧洲经济区另类投资基金利益冲突监管体系
欧洲经济区（European Economic Area）[8]内另类投资基金管理人（Alternative Investment Fund Manager，“基金管理人”）和另类投资基金（Alternative Investment Fund，“基金”）的行为主要受《另类投资基金管理人指令》（Alternative Investment Fund Managers Directive，“《AIFMD》”）以及相关欧盟授权条例（Commission Delegated Regulation）的规制。
《AIFMD》发布于2011年，它统一了成员国对基金管理人的监管规则，节约了基金管理人及基金原来分别依据各成员国不同监管规则开展业务的成本。但是《AIFMD》作为欧洲经济区内的总纲性规定，其具体规则和监管要求须由成员国在国内法层面制定并执行。就基金利益冲突问题，《AIFMD》及于2012年12月19日发布的《欧盟授权条例》（2013/231号）（Commission Delegated Regulation (EU) No. 231/2013，“《第2013/231号规则》”）作出了原则性规定。
（二）基金利益冲突监管规则要点
根据《AIFMD》及《第2013/231号规则》，有关基金利益冲突的监管规则要点包括：利益冲突相关方、利益冲突类型、冲突业务隔离、利益冲突政策、防止或管理利益冲突的程序及措施、利益冲突的披露和风险管理等。
1、利益冲突相关方
《AIFMD》要求成员国内的基金管理人采取合理措施识别在基金管理活动中在下列相关人士之间产生的利益冲突：
（1）基金管理人（包括基金管理人的管理人员、雇员或任何通过控制而直接或间接与基金管理人有关的人士）作为一方，基金或其投资者作为另一方；
（2）基金或其投资者作为一方，基金管理人管理的其他基金或其投资者作为另一方；
（3）基金或其投资者作为一方，基金管理人的其他客户作为另一方；
（4）基金或其投资者作为一方，管理人管理的集合投资计划或该计划投资者作为另一方；
（5）管理人的不同客户。
2、利益冲突类型
《第2013/231号规则》规定了在基金管理业务过程中可能产生的利益冲突类型，该规则要求审查基金管理人、任何通过控制基金管理人而直接或间接与基金管理人有关的人士是否存在下列情形：
（1）通过让基金或其投资者承担费用的方式，赚取经济利益或避免经济损失；
（2）从向基金、其投资者或客户提供的服务或活动中获得利益新加坡私人基金公司，或者从为基金或客户的利益开展的交易中获得利益，且该利益不符合基金的利益；
（3）有经济动机或其他动机将其他集合投资计划、客户或其他基金的利益凌驾于基金之上；或区别对待不同投资者，将同一基金特定投资者的利益凌驾于其他投资者之上；
（4）同时为多个基金、集合投资计划或客户开展同一活动；
（5）除常规的佣金、费用外，向基金或其投资者以外的人士收取额外报酬（以货币、商品或服务的形式），且该报酬的获得与向基金提供的集合资产管理活动有关。
3、冲突业务隔离
《AIFMD》要求，基金管理人应隔离那些可能互相产生利益冲突的业务和职能，评估其开展业务的条件是否可能产生利益冲突，并同时向基金投资者进行披露。
4、利益冲突政策
《第2013/231号规则》要求基金管理人建立、执行并应用有效的利益冲突政策，该政策应和基金管理人的规模、组织、性质和业务复杂性相适应。利益冲突政策应实现如下功能：
（1）根据基金管理人自身或授权他人开展的活动，包括授权代表（delegate）、次级代表（sub-delegate）、外部评估机构（external valuer）或交易相对方（counterparty）开展的活动，识别可能对基金或其投资者的利益造成实质损失风险的利益冲突；以及
（2） 采取防止、管理和监督利益冲突的程序及措施。
5、防止或管理利益冲突的程序及措施
《第2013/231号规则》规定的防止或管理利益冲突的程序及措施包括下列几个方面：
（1）信息交换：如果信息交换可能损害基金或其投资者利益的，则应制定有效的程序防止或控制从事集合资产管理活动的不同人士之间交换信息；
（2）对相关人士进行监督：如果①相关人士的主要职能是代表客户/投资者开展集合资产管理活动或为客户/投资者提供服务，②相关人士的利益将与上述资产管理活动或服务产生冲突新加坡私人基金公司，或③相关人士代表不同方的相冲突的利益（包括基金管理人的利益），则应对该等人士进行监督；
（3）相关人士的报酬：应避免将从事存在冲突业务活动的人士的报酬相互直接挂钩；
（4）不当影响：应阻止任何人士对相关人士开展集合资产管理活动的方式产生不当影响；以及
（5）参与不同的集合资产管理活动：应阻止或控制相关人士同时或先后参与不同的集合资产管理活动（如参与不同的集合资产管理活动将对利益冲突的管理产生不利影响）。
虽然《第2013/231号规则》列举了防止利益冲突的程序和措施，但同时也规定，如果前述措施不足以保证涉及利益冲突的相关人士的独立性的，基金管理人应采取其他必要和合理的补充措施和程序。
6、利益冲突的披露
（1）内部记录及披露。《第2013/231号规则》要求基金管理人记录并定期更新对基金或其投资人造成实质利益损失风险的利益冲突情形，并且至少每年向基金管理人的高级管理人员提交一份有关前述利益冲突情形的报告，同时在相关安排不足以有效防止损害投资者利益的情况下，应立即向基金管理人的高级管理人员或其他内部机构报告该等情形，确保基金管理人能采取必要的决定或措施保证基金管理人按照基金或其投资者的最大利益行事。
（2）对外披露。基金管理人除了必须在内控上做好利益冲突的管理工作外，还需对外向投资者披露利益冲突情况。如果基金管理人认为其识别、防止、管理和监督利益冲突的安排不足以有效防止损害投资者利益的，基金管理人应在开展业务之前向投资者明确披露利益冲突的性质或来源，并建立适当的政策和程序。
三、香港基金管理人利益冲突监管规则
（一）基金管理人利益冲突监管体系
根据香港《证券及期货条例》（Securities and Futures Ordinance，“SFO”），除非满足特定豁免条件，从事受监管活动（regulated activity）的人士必须向香港证券及期货事务监察委员会（Securities and Futures Commission，“SFC”）申请相应的牌照或进行注册。
关于利益冲突的相关监管要求主要散见于SFC根据SFO的授权发布的准则和指引等，包括但不限于《基金经理操守准则》（Fund Managers Code of Conduct）、《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则》（Code of Conduct for Persons Licensed by or Registered with the Securities and Futures Commission，“《持牌人操守准则》”）以及《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人的管理、监督及内部监控指引》（Internal Control Guidelines for Persons Licensed by or Registered with the Securities and Futures Commission，“《内控指引》”）等相关规定。
在规则效力上，《基金经理操守准则》《持牌人操守准则》及《内控指引》为SFC的指引性规则，违反该等准则、指引并不产生法律上的责任；但如持牌人士未遵守相关规定，SFC可能认为相关人士并非适格的持牌人士，并可能导致纪律处分。此外，在根据SFO进行的法律程序中，该等准则可被接纳为证据，且如法院认为任何问题可能与该等准则有关，亦可在作出裁决时参照有关条文。
（二）基金利益冲突监管规则要点
1、原则性规定
（1）尽量避免利益冲突，确保公平对待客户
根据《基金经理操守准则》、《持牌人操守准则》及《内控指引》的规定，基金管理人应当尽量避免利益冲突。如无法避免，则在处理该等利益冲突时，应确保客户得到公平对待。
基金管理人应建立有效的政策及程序，以识别、防止、管理及监控任何实际或潜在的利益冲突。如基金管理人在与客户或替客户进行的交易中占有重大利益，或因某项关系导致其在该交易中出现实际或潜在的利益冲突，则基金管理人应向客户披露该重大利益或冲突，并采取一切合理措施确保客户获得公平对待，否则基金管理人不应就有关交易提供建议或进行有关交易。
（2）高级管理层责任
基金管理人的高级管理层应适当地管理与基金管理业务有关的风险，包括定期评核管理人的风险管理程序、了解管理人的业务性质、内部监控程序及风险承担政策。高级管理层对基金管理人是否遵守有关法律及监管规定负有主要职责，并应在管理人内部营造良好的合规氛围。
根据《基金经理操守准则》，高级管理层系指基金管理人的董事总经理（managing director）或董事会（board of directors）、总经理（chief executive officer）或其他负责基金管理人业务决策的高级管理人员。
2、具体利益冲突的处理
（1）关于基金管理人的独立性
如基金管理人在分销（distribute）投资产品时，表明自己是独立的（或使用类似表述），则其：①不得收取任何人士就向客户分销该等投资产品而直接或间接支付的费用、佣金及其他经济利益；②不得与产品发行人有任何紧密联系（close links，如与发行人为母子公司关系等）或其他法律、经济关系，或从任何人士处取得非经济利益，如此类联系或关系可能导致其偏向特定的产品或产品发行人。
（2）管理人职员私人账户交易（personal transaction）
基金管理从业人员为自身进行交易时，必须优先处理基金管理人所管理的基金的交易，并避免出现利益冲突。SFC针对证券及衍生工具的买卖规定了具体的指引（但相关的原则也适用于管理人拟进行的其他类型交易），例如：从业人员在加入基金管理人后，需定期报告其证券及衍生工具持有情况；在进行私人账户交易前，需向机构内指定人士取得书面批准；相关账户的交易记录需在基金管理人处书面留存；基金管理人应设置适当制度，以区别相关人员的私人交易与其他交易。
前述从业人员包括基金管理人的任何雇员、董事或其他负责执行受监管活动的人士以及受前述人员控制或影响的人士。
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